新三板创新层终于落地 最终版给出六大调整，配套利好也快来了！
千呼万唤始出来，备受市场期待的新三板分层最终方案终于“面世”。今日晚间，全国股转系统今日发布《分层管理办法》，兑现了5月份推出的承诺，自2016年6月27日起分层制度正式实施。
券商中国记者整理发现，与去年11月的分层方案征求意见稿相比，最新分层标准出现六处重大调整，侧重于挂牌公司盈利和成长性要求；未来挂牌企业 有两大途径进入创新层，一是先挂牌基础层，符合条件后再转到创新层，二是尚未正式挂牌的申请挂牌公司可以按照《分层管理办法》的规定申请进入创新层；如果 满足直接挂牌创新层条件，也可以直接进入创新层；每年5月最后一个交易周的首个转让日调整挂牌公司所属层级。
多位业内人士向券商中国记者表示，分层制度将有助于缓解新三板信息不对称的缺陷，对平衡投融资双方的决策成本、因“层”制宜制定监管标准起到积极作用，但需要注意的是，分层只是改变流动结构，并未增加整体流动性，创新层公司仍面临多重考验。
分层方案最终版本的六大调整
5月27日晚上六点，全国股转系统发布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法(试行)》，新三板正式进入后分层时代。截至2016年5月27日，全国股转系统挂牌公司数量已达7394家，且仍保持高速增长态势。
早在去年11月24日，股转系统已发布《挂牌公司分层方案(征求意见稿)》，将挂牌公司分为创新层、基础层。同时，据盈利性、成长性和流动性三套指标，《征求意见稿》提出创新层的三个标准。
半年后，官方今日发布的《分层管理办法》再次明确了创新层的准入标准，设置了三套并行标准。标准一侧重于挂牌公司的盈利要求，以满足盈利能力较 强、相对成熟挂牌公司的分层需求；标准二侧重于挂牌公司的成长性要求，以满足处于初创期、高速成长的中小企业的分层需求；标准三侧重于挂牌公司的做市市值 要求，以满足商业模式新颖、创新创业型企业的分层需求。
满足以下条件之一的挂牌公司可以进入创新层：
一）最近两年连续盈利，且年平均净利润不少于2000万元（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；最近两年加权平均净资产收益率平均不低于10%（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）。
二）最近两年营业收入连续增长，且年均复合增长率不低于50%；最近两年营业收入平均不低于4000万元；股本不少于2000万股。
三）最近有成交的60个做市转让日的平均市值不少于6亿元；最近一年年末股东权益不少于5000万元；做市商家数不少于6家；合格投资者不少于50人。
股转系统表示，除了上述三套差异化准入标准，进入创新层的挂牌公司还需满足公司治理、合法合规性以及交易或者融资要求，与征求意见稿相比，出现了以下六大修改、调整：
一是删除标准一中关于“最近3个月日均股东人数不少于200人”要求。目前全国股转系统合格投资者人数较少，大部分挂牌公司交易不活跃，股权集中，股东人数较少，且标准一针对的多为绩优成熟型公司，投资价值比较稳定，因此吸收市场意见相应予以调整。
二是将标准三“最近3个月日均市值不少于6亿元”修改为“最近有成交的60个做市转让日的平均市值不少于6亿元”，同时，在《分层管理办法》附 则中就“最近有成交的60个做市转让日”的含义予以明确，一方面强调市值为最近有成交的60个做市转让日的平均市值，另一方面为防止个别公司通过停牌等方 式调控市值，导致市值失真或缺乏市场认可度，规定做市市值的计算期间最长不超过120个转让日，并增加了“合格投资者不少于50人”的要求。
三是将共同标准中的“最近3个月内实际成交天数占可成交天数的比例不低于50%”修改为“最近60个可转让日实际成交天数占比不低于50%”， 以进一步明晰成交频率要求的含义；将“挂牌以来（包括挂牌同时）完成过《非上市公众公司监督管理办法》第五章规定的发行融资”修改为“近12个月完成过股 票发行融资（包括申请挂牌同时股票发行），且融资额累计不低于1000万元”，明确了发行融资的时限要求和最低融资额要求，以提高共同标准的合理性。
四是修改完善了申请挂牌公司进入创新层的标准。将标准一规定的“股东人数不少于200人”调整为“申请挂牌同时股票发行，且融资额不低于 1000万元”的要求；将标准三“做市交易市值”调整为“申请挂牌同时发行股票, 按发行价格计算的公司市值”要求；同时，增加了“申请挂牌即采用做市转让方式”的共同要求。
五是为防止部分挂牌公司通过虚假信息披露、市场操纵等不合规手段进入创新层，《分层管理办法》增加了强制调整的情形，出现《分层管理办法》第15条规定情形的公司，自认定之日起20个转让日内直接调整至基础层。
六是修改完善了挂牌公司层级划分和调整的规定。删除了《分层方案》中“如果第一年不符合的，挂牌公司应当及时发布风险揭示公告，第二年仍不符合的，应当调整到基础层”的表述，修改为每年层级调整时，不符合创新层维持标准的挂牌公司，应当调整进入基础层。
此外，股转系统强调称，挂牌公司分层与解决市场流动性没有必然联系，目前高度重视市场流动性问题，正根据市场的发展情况，研究解决流动性的措施。
民生证券新三板分析师伍艳艳向券商中国记者分析称，与征求意见稿相比，六处修改更强调企业投资交易和融资价值。其中差异化标准中的标准一和标准三有改动；而从共同标准来看，最终版本的分层方案较之前严格了许多，特别是融资额有了要求，明确为1000万以上。
“分层制度将重构新三板估值体系。各个发展时期的企业将在所属的层次上稳定下来，以往 ‘一刀切’的估值体系将随之改变。”民生证券新三板研究团队表示，分层制度将有助于缓解新三板信息不对称的缺陷，对平衡投融资双方的决策成本、因“层”制 宜制定监管标准起到积极作用。
联讯证券新三板首席研究官付立春也向券商中国记者表示，相比征求意见稿，正式版更加精准，体现在交易日数量替代最近时限等细节方面上，更体现在 让真正最优质公司进入创新层上。比如标准一对股东人数限制的取消，标准三的多角度严格标准，防止“人造分层”。对于共同标准的调整是从市场活跃度上整体提 高了创新层的门槛，从成为削减创新层数量比例的主要手段之一。
“还有进一步举措可以期待。分层只是改变流动结构，并未增加整体流动性。”付立春表示。
每年5月最后一个交易周"晋升"
股转系统今日表示，为保证市场分层的动态管理，就创新层挂牌公司设置了维持标准，暂定为每年调整一次。创新层挂牌公司如果不能满足三套维持标准之一的，将被调整到基础层。
根据分层标准及维持标准，股转系统将于每年5月最后一个交易周的首个转让日调整挂牌公司所属层级（进入创新层不满6个月的挂牌公司不进行层级调整）。基础层的挂牌公司，符合创新层条件的，调整进入创新层；不符合创新层维持条件的挂牌公司，调整进入基础层。
值得注意的是，按股转规定，私募基金管理机构按照相关监管要求整改后，符合创新层标准的，可以进入创新层；小额贷款公司、融资担保公司、融资租 赁公司、典当行、商业保理公司以及互联网金融等特殊行业挂牌公司，在相关监管政策明确前，暂不进入创新层。未来股转系统还将根据分层管理的需要，适当提高 或降低挂牌公司层级调整的频率。
安信证券新三板研究负责人诸海滨表示，根据股转系统发布的最新标准计算，共有1124家企业，占比所有企业的比例为16%。具体而言，总数略多 于原标准所筛选出来的公司家数。其中满足标准1为856家，占比12%；满足标准2为848家，占比12%；满足标准3为221家，占比3%。
创新层占新三板总体指标如下：营业收入占比为37%，净利润占比达53%，市值占比为59%，融资占比为71%。创新层家数占比为16%，净利 润、市值、融资占比均超过50%，这充分体现了创新层的优质属性。这也与纳斯达克市场的分层情况相似，而纳斯达克的全球精选层的市值占总体超过90%，成 交金额也超过80%。
分层制度配套利好政策最受期待
业内人士普遍表示，分层落地之后，配套设施的落实情况以及交易制度的创新是最大的期待点。
伍艳艳向券商中国记者分析称，新三板分层之后，未来政策红利或有三大看点：一是新三板需要打破现有做市商的垄断地位，今日证监会和股转系统的双 双表态，令做市商扩围显露曙光；二是公募基金入市可期，新三板需要培育坚持价值投资和长期投资的新型公募基金；三是分层目标应该是三层，两层到三层的渐进 式过渡会提供竞价交易制度改革基础性条件。
而据诸海滨判断，混合做市商制度以及混合交易制度是未来的重要看点。“根据此前股转系统的表态，竞价制度等交易制度的完善如果尽早能落实，这将无疑为新三板带来最大的发展生机。”
针对此前市场有关于分层后处于基础层的企业将被“完全抛弃”看法，股转系统在今日的答记者会上罕见回应称，“挂牌公司分层的本质是风险的分层管 理，其实现方式是制度的差异化安排。挂牌公司分层不是将挂牌公司简单地分为‘好与坏’、‘优与次’，而是为处于不同发展阶段和具有不同市场需求的挂牌公司 提供相适应的资本市场平台，从而更有针对性地提出监管要求和提供差异化服务，合理分配监管资源，提高监管的有效性。”
股转系统表示，基础层挂牌公司同样是新三板的挂牌企业，同样能获得与其发展阶段、发展需求相适应的资本市场服务，同样能赢得成长空间。
而在付立春看来，创新层对创新层的虹吸效应固然会很大，对基础层也会产生不小负面影响。但为改善大部分基础层企业被动的局面，可能会有增量流动 性引入政策预期。“从各个角度深入分析调研出的基础层好企业，投资价值提升的空间则相对更大一些。” 付立春向券商中国记者分析。
“从当前新三板所处阶段来看，与台湾兴柜市场比较相似，若分层后继续进行交易制度的创新，则慢慢向上柜市场靠近。与纳斯达克分层时期市场情况相比，新三板当前的流动性相对不足，这需要更长时间的积累以及配套制度落实等政策的支持。”诸海滨表示。
中信证券新三板研究团队则判断，创新层占新三板成交金额比重或超过80%，分层后并购手段料将成为新三板投资者最为倚重的退出渠道。竞价交易制度跟进将成为大概率红利，但时点会推迟。
民生证券新三板研究团队判断，分层后四只靴子尚未落地，市场短期平淡是真。
一是分层需要时间消化，“创新层”的流动性需要经历市场的“测试”；
二是存在基金监管风险，4月份最严私募新规出台，8月又将迎来第二轮基金保壳战，影响新三板私募基金发行募集；
三是8、9月份新三板私募将迎来一小波到期高潮，虽然真正的高潮将在2017年下半年来临；
四是近期企业为冲层造成的人为噪音，包括企业年报和近期股价都可能有水分，需要时间消除。因此短期新三板依然以“平衡市场”为主，投资机会可能在四季度回归。
